来源：陆家嘴大宗商品论坛
投资要点
我们的观点：国内外疫情叠加棕榈油产量阶段性好转导致棕榈油期价快速回落，目前棕榈油期价已经跌至年四季度上涨的起点附近，对比年10月棕榈油基本面和目前棕榈油的基本面，我们认为目前的基本面不比年四季度差太多，后期驱动因素中潜在的利多因素更多，目前的棕榈油估值处于上半年偏低水平，向上比向下的空间更大，未来2-3个月时间是多头的朋友。
我们的逻辑：（1）春节后国内新冠疫情导致棕榈油现货成交停滞，随着各地的复工复产，国内棕榈油需求不会更差，近几日有好转的迹象、棕榈油港口库存也见顶回落；（2）目前疫情对国外需求的冲击只停留在市场情绪层面，尚未看到棕榈油国际贸易受到很大的冲击，印度是全球最大的棕榈油进口国、其国内疫情不严重，欧盟疫情较为严重，但进口的棕榈油主要用于生物柴油、受到的影响可能不会特别大，年四季度之后印度棕榈油进口量持续偏低导致目前印度油脂库存处于历史同期最低水平，目前临近买货时间点，已经有迹象显示印度开始买货，有望提振产地出口；（3）年6-10月份印尼降水非常差，甚至低于/16年度强厄尔尼诺时期的降水量，按照降水滞后产量9个月的时间测算，今年3月之后印尼的产量可能不太乐观，预计同比增幅低于历史同期水平。
操作建议：逢低做多棕榈油、分批入场，仓位根据个人的风险承受能力。主要风险点在于印尼和马来产量没有出现问题、海外疫情影响国际贸易、国内进口利润持续好转。
2月下旬，外围股市、原油价格大幅下跌，棕榈油受到拖累、价格继续探底，跌幅超我们预期，目前棕榈油期价已经跌至去年四季度价格上涨的起点附近，看多的声音越来越微弱，市场怀疑棕榈油减产的逻辑结束了、另外需求也会受到海外疫情的较大冲击，但同时产地释放出一些积极的信号，印度开始买货、印尼果实推迟成熟、马来局部降水过多影响收割等，棕榈油继续下跌动力也不足，近两日期价小幅反弹。目前盘面多空分歧较大，从时间和空间来看，我们不建议继续做空棕榈油，未来2-3个月时间大概率是多头的朋友。
棕榈油价格回到起点
市场情绪从极度乐观转向极度悲观
棕榈油经过一波上涨和一波下跌，多数人想到了开局、没想到结局
年四季度的棕榈油上涨行情放大了人性的贪婪。年因厄尔尼诺天气导致棕榈油减产的故事结束之后，棕榈油经历了长达三年半的“熊市”，市场人气降至低位，市场抄底的人一波接一波，但均无功而返，终于，年主产区印尼和马来的降水出现了问题，伴随马来树龄老化、产区化肥使用下降等因素，棕榈油供应端开始有“故事”了。降水对产量的影响滞后6-9月，市场预计在11月棕榈油进入季节性减产季开始之后，棕榈油价格有望开始上涨，年10月之后棕榈油开始上涨，比市场预期的启动时间稍早，不少人的期待并没有那么高，可能只拿到一点利润就止盈，然而，市场比预期的疯狂，在各种利好的刺激下，棕榈油开始一路上涨，吸引了大量的投机资金入场，成为“网红”品种，并且在上涨的过程中没有一次像样的回调直至年1月中旬，棕榈油主力05合约自年10月初的元/吨附近涨至年1月中旬的元/吨附近。
年春节后的棕榈油下跌行情放大了人性的恐惧。市场期待棕榈油出现一波回调，但没想到年春节之后棕榈油回调的幅度如此大，国内和海外的疫情导致棕榈油受到二轮冲击，多头前期获利丰厚、并且棕榈油的产量数据好转也开始动摇做多的信心，资金的恐慌心态被极度放大，棕榈油期价快速回落，年2月底棕榈油期价已经跌至年10月初的上涨的起点。虽然市场对年棕榈油“冲高回落”的走势较为认可，但没想到下跌来的这么快、回落的幅度如此大，很多投资者感慨“想到了开局、没想到结局”。然而，棕榈油的故事结束了吗？
去年四季度棕榈油上涨的主要逻辑：产地减产和降库
年四季度之后，马来棕榈油减产、印尼和马来提高生柴添加比例、产地持续去库存、国内进口利润倒挂、套保盘力量减弱等因素共同推涨棕榈油，其中马来棕榈油减产、产地持续去库存是核心逻辑。年10月之后，印尼提前发布生物柴油添加比例提高的生柴政策、棕榈油止跌，随后，国内几个考察团到印尼考察，发现印尼的干旱情况较为严重，投资资金做多热情较高，而产业资金看到10、11月份到港量很大、大多持空头思维，产业资金和投机资金分歧较大、价格持续上涨；11月之后，国内棕榈油进口利润持续变差，国内大幅倒挂产地，棕榈油基差持续偏强，年1月之后买货不多，产业资金转为多头思路，投机资金继续追涨，国内棕榈油期货价格持续上涨；1月初临近棕榈油01合约交割叠加临近春节，散户追涨热情仍较高、但主力资金相对谨慎。
年初至今棕榈油下跌的主要逻辑：需求受到国内外疫情的二轮冲击
1月中旬之后，印度与马来关系紧张、印度限制棕榈油进口叠加中国和印度进口利润较差导致产地出口较差，马来产量数据有所好转、国内疫情爆发、海外疫情爆发等因素导致棕榈油价格快速下跌，其中，国内外疫情对棕榈油消费造成二轮冲击是核心逻辑。年1月中旬之后，SPPOMA（西马南方棕榈油协会）公布的1月高频产量数据显示1月马来棕榈油产量环比增加、资金做多热情下降，并且临近春节、资金减仓，价格有所回落，但春节假期前两个交易日，MPOA公布的1月马来棕榈油产量的预估数据显示马来产量环比下降18％，期价再度上行；年春节后，受国内疫情影响，马盘在春节期间大幅下跌，国内开盘触及跌停，随后在MPOA产量数据偏好、技术性反弹等因素提振下，棕榈油修补跳空缺口，但之后国内疫情继续发展、现货市场停滞，棕榈油主力05合约继续下跌至-元/吨；2月下旬，海外疫情开始发酵，因为棕榈油是国际贸易体量最大的油脂，市场担忧棕榈油消费受到影响，并且外围股市、原油价格持续下跌，也对棕榈油价格造成拖累，棕榈油期价再下一城，主力05合约跌至元/吨附近，回到了去年四季度价格上涨的起点。
我们在年报中认为年棕榈油逻辑的演变路径可能是“产地带动国内上涨→国内被动补涨→国内出现进口利润→国内远期买货增加→国内消费受抑制→国内买货积极性下降→产地库存开始累积→产地库存不断累积→产地主动降价给出销区利润，行情的拐点应该是在产地库存开始累积的时候”。然而一场疫情改变了交易的节奏，“国内消费受抑制”提前到来，并不是因为棕榈油与其他油脂的低价差导致棕榈油消费受到抑制，而是因为疫情导致需求出现大幅下降。节后国内油脂贸易基本停滞、豆油及棕榈油基差持续走弱，对于国内疫情来说，豆油需求受到的冲击最大；对于海外疫情来说，棕榈油需求受到的冲击最大，但目前海外疫情更多的影响体现在市场情绪上，实际的影响目前无法评估，需要结合疫情的发展情况及各国的防控措施。
屋漏偏逢连夜雨，棕榈油产量出现好转迹象也打击做多信心。2月份SPPOMA和MPOA的预估数据均显示马来产量在好转，导致多头的信心受到打击，另外，受需求较差、产量预期回升等因素影响，印尼的出口报价开始松动，带动国内棕榈油进口利润有所回升，国内一度打开进口利润的窗口。
后期逻辑的推演：
没有更多的利空，存在潜在利多
在我们的研究框架中，相较于事实、变化才是最重要的影响价格的因素，超预期的因素对价格的影响最大、叠加市场资金的情绪，价格的波动会被放大。目前棕榈油期价已经跌至前期低位，当然，价格低不是做多的理由，我们更应该